报告要点
作为新一代信息技术的重要组成部分，TMT行业对经济的贡献力量不断加强。而近年来，行业政策不断。股权投资增速放缓且趋于早期化，投资人追求更高安全边际。二级市场，细分行业表现分化，既有通信行业受龙头股影响，行情垫后，又有计算机行业龙头股表现较佳，涨幅靠前。
就细分行业投资机会而言，我们看好：即将落地应用的5G、需求强劲、空间巨大的云计算、上升为国家战略，应用加速落地的人工智能，以及出现拐点，进可攻退可守的影视剧行业等细分行业。
行业整体发展情况
2012年5月，国务院常务会议通过了《“十二五”国家战略性新兴产业发展规划》，节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料以及新能源汽车等行业正式成为国家七大战略新兴产业。战略性新兴产业更被业内普遍认为是对冲经济下行压力、实现“稳增长”的引擎。
TMT（Technology，Media，Telecom），是科技、媒体和通信的英文缩写。本文TMT产业是由计算机科技、传媒和通信三个行业组成，是新一代信息技术产业的重要组成部分。
在信息技术融合趋势的大背景下，三行业的发展相互依存。近年来，TMT行业中，信息传输、软件和信息技术服务国内生产总值逐季增长，2018年增速已达30%左右水平，对GDP累计同比贡献率超1%，对经济的贡献力量不可小觑。
图表1：2018年信息传输、软件和信息技术服务对GDP累计同比的拉动作用（%）
数据来源：Wind、征和控股
图表2：信息传输、软件和信息技术服务行业增加值实际增速（%）
数据来源：Wind、征和控股
通信：电信收入放缓，业务总量高速增长
受提速降费影响，电信收入增速大幅下降。电信业务收入13,010亿元，同比增长3.0%，受到2018年提速降费效应的影响，增幅较2017年同期下降3.4%。
三大运营商资费下调明显，是电信业务收入增速下降的主要原因。2018年，三大运营商积极响应提速降费政策，在固定宽带、手机流量、以及国际漫游流量的价格上均做出大幅调整。2019年将迎来5G商用元年，三大运营商将借助5G应用场景下的物联网、车联网、工业互联网等，结合大数据和人工智能技术的发展，拓展新的业务增长点。
图表3：电信业务收入增速大幅下滑
数据来源：Wind、征和控股
图表4：2018年，运营商资费下调情况
数据来源：各运营商官网、征和控股
行业发展势头良好。虽受提速降费影响电信业务收入增速同比下降，但电信业务总量增速整体保持上涨态势。2018年全年电信业务总量为65,556亿元，较2017年同期的27,557亿元同比增长137.9%。以不变单价计量的电信业务总量和以实际资费水平计算的电信业务收入出现差异，表明在消费者使用的带宽速率和流量较2017年同期增长1.3倍以上，新应用场景及新业务的开展有良好的基础，行业发展势头向好。
图表5：电信业务总量翻倍上涨
数据来源：Wind、征和控股
物联网保持多年高速增长。2018年，国务院及各地方政府大量有关于物联网的政策出台，涉及了工业、物流运输、医疗健康、质量管理、建筑等领域。在经济低迷的背景下，政府通过物联网方面的投入刺激经济和弯道超车的意味明显。工信部预计，到2020年物联网产业体系基本形成，总体产业规模将突破1.5万亿，到2021年，物联网产业规模达到2.13万亿，年复合增长率为23.73%。
图表6：物联网市场规模保持高增长
数据来源：Wind、征和控股
传媒：收入高增长，内容为王是大势所趋
电影票房高增长，国产电影占比提高。近年来，我国电影市场近年来保持高速增长的态势，国内电影票房从2012年的170.7亿元增长到2018年609.7亿元，年均复合增长率达到23.6%。国产电影总票房为378.9亿元，同比增长25.89%，市场占比为62.15%，比去年提高了8.31%，市场主体地位更加稳固。电视剧备案数目逐年增加，已从2007年的732部增加到2018年1163部。电视广播收入与电影增长趋势趋同。
图表7：电影、电视广播收入高增长
数据来源：Wind、征和控股
图表8：电视剧备案数目逐年增加
数据来源：Wind、征和控股
银幕数激增，单银幕票房处于历史低位。根据艺恩数据，我国电影银幕由2009年的4723块激增至2018年Q3的58,240块，扩张幅度达到12.33倍，尤其在2009年至2016年间，电影银幕的年扩张速度均高于30%。银幕增幅快于票房增长，且单银幕票房处于历史低位。
图表9：单银幕票房不断下滑
数据来源：中国产业发展研究院、征和控股
网播内容趋于稳定，古装剧出现多个爆款。2018年网播内容数量增长已经趋于稳定，网络剧和电视剧的播放数量差距进一步拉大，但从剧集播映情况来看，2018年爆款网台剧（同时在电视台、网络播放）《延禧攻略》、《香蜜沉沉烬如霜》、《如懿传》等剧均为古装剧。
图表10：网播内容数量已趋于稳定
数据来源：艺恩数据、征和控股
用户付费意愿提高。随着付费用户规模的持续增长，在线视频付费的市场规模也进一步扩大。但付费用户规模增速高于视频用户增速，表明视频用户付费意愿提高。据艺恩数据统计，电影在线付费占比更高，剧情、都市剧是拉动剧集付费的主力。
图表11：付费用户增速快，付费意愿强
数据来源：艺恩数据、征和控股
计算机科技：整体运行良好，云计算集中度提升
IT企业软件、IT服务增速相对较快。全球IT支出自2017年恢复正增长，但增速有下滑态势。行业规模趋于稳定，其中，IT设备支出增速放缓较多，企业软件和IT服务未来增速仍将超过5%。
图表12：全球IT支出恢复正增长
数据来源：Wind、征和控股
图表13：设备支出放缓最大，呈负增长
数据来源：Wind、征和控股
软件行业运行态势良好。2018年前11个月，我国软件业务实现业务收入5.61万亿元，较上年同期增长14.7%，行业增速同比提高0.2%；利润总额3.94万亿，较上年同期增长10.9%，增速下滑0.2%，整体运行态势良好。
图表14：软件业务收入微微放缓
数据来源：Wind、征和控股
全球云计算市场增速飞快，阿里超IBM位列第四。根据国际调查机构Canalys最新发布的数据报告显示，2018年，全球云计算市场较去年同期大幅增长46.5%，市场规模超过800亿美元大关，达到804亿美元。数据显示，在2018年，排名全球云计算市场份额前十的企业分别是：亚马逊网络服务、微软Azure、谷歌云、阿里云、IBM云、Salesforce、Oracle、NTT通信、腾讯云和OVH。其中，阿里巴巴和腾讯在全球云计算十强中占据两席地位，阿里云更是在2018年市场份额超越全球云计算巨头之一IBM，跃升全球第四位，显示我国整体云计算实力进一步得以提升。
图表15：阿里云收入保持高速增长
数据来源：Wind、征和控股
云计算行业集中度提升。据IDC数据，在中国市场上，阿里云市场份额相当于第2到9名的总和。龙头厂商增速持续高于行业，市场份额不断集中，云计算的规模效应优势继续释放。
股权投资
趋于早期，大额并购、海外上市频现
整体投资放缓，且趋于早期
清科私募通数据显示：2018年，IT行业的投资案例、投资金额均放缓，分别较2017年同比下降27%、25%；电信及增值服务投资金额、投资案例增速均放缓27.8%；传媒行业投资金额、投资案例增速分别放缓43%、40%，传媒行业受游戏版号受限、阴阳合同等事件影响，TMT三行业中放缓程度最大。
图表16：IT行业投资情况
数据来源：私募通、征和控股
图表17：通信行业投资情况
数据来源：私募通、征和控股
图表18：文娱行业投资情况
数据来源：私募通、征和控股
投资倾向于早期投资。相对于成熟期的股权投资，早期投资时的被投企业估值较低，可为投资人提供较高的价格安全边际。同时因项目处于早期，单笔投资金额小，可以分散投资，降低单一项目的集中投资风险。IT行业、电信及增值服务行业、传媒行业的早期投资中，C轮前（含C轮）投资占比分别达到69.81%、77.88%、82.85%。其中传媒行业，A+轮以前项目占比达67%，早期化趋势明显。
就细分行业来说：1）计算机科技行业中，IT服务、计算机软件的投资金额占比较高；通信行业无线互联网服务的投资案例数最多，占比高达76.58%，远超电信设备、电信业务的17.6%和5.03%。这表明，虽然当前手机市场趋于饱和，但无线网络服务的应用场景及需求空间依然巨大，创业者及投资人纷纷布局。2）文化传媒行业休闲娱乐、影视制作发行投资占比较高，占比分别为27%、20%，投资热度不减。
图表19：2018年，IT服务、软件投资占比高
数据来源：私募通、征和控股
图表20：2018年，无线互联网投资火爆
数据来源：私募通、征和控股
大额投资案例频现
计算机科技：商汤科技、旷视科技。9月10日，软银中国表示已向AI芯片研发公司商汤科技投资10亿美元，将商汤的估值抬高至60亿美元。商汤科技作为AI领域里的“独角兽”，在2017年的时候就创下了人工智能单轮融资最高的记录，同时也成为了全球融资最高的人工智能企业。从2014年11月成立至今，商汤科技已经历9轮融资，除两笔交易未公开数额外，公布的融资总额超18亿美元，且每笔融资间隔的时间越来越短。
7月23日，旷视科技Face++获投D轮6亿美元融资。12月10日，据路透社报道，中国AI供应商旷视科技（Megvii，俗称Face++）计划在新一轮融资中筹资5亿美元，投后估值将达到35亿美元。
传媒行业：华人文化、新潮传媒。7月3日，华人文化宣布完成近100亿人民币A轮融资，投后估值近400亿人民币。华人文化集团汇聚了一系列头部内容资源，在众多垂直细分领域取得了领先优势。新潮传媒11月完成了14.7亿人民币的C轮融资，这是既4月份B轮融资20亿后的又一笔大额融资。新潮传媒于2017年率先宣布开启中国社区线下媒体数字化元年，并积极布局。目前，新潮已布局全国超过100个城市、拥有近70万部电梯电视。
电信及增值服务业：今日头条，趣头条。3月份，趣头条宣布完成超2亿美元B轮融资，腾讯领投，尚珹资本、顺为资本、小米、华新致远、创伴投资、光源资本跟投，投后估值超16亿美元。今日头条11月完成了Pre-IPO轮融资，软银、KKR和春华领投，共募集40亿美元，估值750亿美元。
大额并购频现
海外大额并购频现。2018年中资TMT领域发起的海外投资并购共计71宗，其中披露交易金额的42宗，金额合计126.3亿美元。交易宗数同比下降18.4%，披露金额同比增长9.8%。随着AI、大数据、物联网、企业级服务等领域市场需求的增加，中国企业寻求海外引进先进技术，加强相关领域布局。其中包括巨人网络305亿元收购以大数据分析及人工智能为驱动以色列公司Playtika；京东方3.24亿欧元收购法国零售数字化解决方案提供商SES公司。
亚洲，尤其是印度标的占比高。亚洲标的占比高。2018年，中资TMT领域在亚洲地区发起投资并购交易31宗，占交易宗数的43%。而标的资产在印度的交易高达17宗，占比23.9%。下图为10大海外并购案例。
图表21：2018年TMT海外并购十大案例
数据来源：网络、征和控股整理
退出情况：扎堆海外上市
股权转让、并购、IPO三分天下。2018年TMT行业退出情况：1）股权转让、并购、IPO退出案例占比分别为30.75%、30.53%、29.87%，平分秋色。2）平均退出年限3.26年，平均回报倍数14.72倍。小米集团退出平均回报倍数最高，为41.38倍，其中晨兴资本2010年底的一笔投资，退出回报高达861倍。另外映客、信立传媒退出平均回报分别为34倍、33.75倍，拉高了整体回报倍数。
图表22：退出方式三分天下
数据来源：私募通、征和控股
TMT企业IPO总额倍增，扎堆海外上市。2月22日，普华永道发布的数据显示，2018年中国TMT企业IPO总融资额增至2017年度的3倍，上升至约2,259亿人民币。中国铁塔股份有限公司、小米集团以及美团点评为2018年下半年融资额最大的中国TMT企业IPO。
二级市场
业绩增速放缓、板块表现分化
整体而言，行业营收增速放缓，净利出现负增长。2018年，中证TMT、TMT150指数营收增速下行明显，从2017年30%以上增长下滑至2018年（2018年全年数据尚未公布，以2018Q3数据替代）不足10%水平（具体见图表22、图表23），主要系经济下行及部分个股计提大额商誉减值准备所致。而净利润方面，头部公司利润下滑相对较少，表现在TMT150净利增速-3.61%，明显优于中证TMT指数的-7.74%。细分行业看来，仅传媒板块业绩出现正增长，但主要系2016年、2017年业绩均为负增长，低基数效应所致。
图表23：2018Q3，中证TMT净利润下滑明显
数据来源：Wind、征和控股
图表24：2018Q3，TMT150净利润下滑相对较少
数据来源：Wind、征和控股
二级市场，受中兴通讯拖累，龙头股表现更弱。中证TMT、TMT150指数2018年跌幅分别为34.8%、36.5%。TMT行业作为成长行业的代表，股市表现弹性较大，龙头股跌幅较大，加之受“中兴事件”影响，大市值个股中兴通讯跌46.12%，拖累指数表现。
细分看来，板块表现分化。具体看来，三板块涨跌幅不一，传媒跌幅最大，全年跌幅位于申万行业一级行业（共计28个）跌幅榜第3位，通信跌幅居中，排第14位。计算机板块跌幅相对较小，位于跌幅榜第24位，涨幅第5位，主要受益于大规模龙头公司的贡献，计算机行业出现基金持股抱团现象，表现相对较好。
图表25：申万一级行业板块涨跌幅（%）
数据来源：Wind、征和控股
行业政策
上市条件趋于宽松
2018年，为吸引创新科技企业和独角兽企业前往上市，我国A股市场、纽交所和港交所纷纷推出新的金融产品或者修改上市规则。全球重要交易所在争夺优质独角兽企业上市方面，均不遗余力。
1.港美股仍不遗余力吸引优质企业上市
2月2日，美国证券交易委员会批准了纽约证券交易所的提议，在企业未进行首次公开发行(IPO)的情况下允许符合条件的私人企业使用“直接上市”（Direct Listing Offering，DLO）方式在纽约证券交易所上市。4月24日，港交所也正式公布《新兴及创新产业公司上市制度》修订咨询总结，此举意味着新政正式落地。港交所将允许“同股不同权”结构的公司以及尚未盈利的生物科技公司赴港上市。
2.我国亦出台政策为优质企业上市提供便利
年初，我国国务院办公厅转发证监会《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》，中国存托凭证（CDR）在A股的落地正式被监管层批准。此后，CDR的相关配套政策相继落地，CDR的正式推出进入倒计时阶段。CDR将从根本上改变中企的境内上市环境，其中海外注册的科技型企业将最为受益。
1月31日，证监会在2018证券期货监管工作通报中表示，“以服务国家战略、建设现代化经济体系为导向，吸收国际资本市场成熟有效有益的制度与方法，改革发行上市制度，努力增加制度的包容性和适应性，加大对新技术新产业新业态新模式的支持力度。”
11月5日，习近平主席在首届中国国际进口博览会上发表主旨演讲时表示，将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。科创板推出，将增强境内资本市场服务创新企业发展的能力、破解科创企业融资困局。
政策鼓励行业发展
1.传媒：利好纷至沓来，出现边际拐点
国家政策支持文化企业成长，边际拐点显著。12月，国务院出台《文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业的规定》和《进一步支持文化企业发展的规定》。明确表明：1）继续推进国有经营性文化事业单位转企改制，鼓励和引导社会资本以多种形式投资文化产业，参与国有经营性文化事业单位转企改制，在税收等多个方面给予支持；2）创新文化产业投融资体制,推动文化资源与金融资本有效对接，鼓励有条件的文化企业利用资本市场发展壮大，推动资产证券化，鼓励文化企业充分利用金融资源，投资开发战略性、先导性文化项目；3）鼓励符合条件的已上市文化企业通过公开增发、定向增发等再融资方式进行并购和重组。文化传媒行业的政策导向依然是在规范中促进行业发展，行业发展是目的，规范发展是手段。
12月13日，国家电影局下发《关于加快电影院建设促进电影市场繁荣发展的意见》。意见要求，“到2020年，全国加入城市电影院线的电影院银幕总数达到8万块以上，鼓励电影院线公司依法依规并购重组。”同时还提出“成立电影院线公司须控股影院数量不少于50家或银幕数量不少于300块；一年度合计票房收入不低于5亿元。”本次政策一来对影院的集中管理以及抬高院线设立门槛，从而抑制行业的无序扩张，进而提高影院资产效率，将推动行业整合的进程；二来解决当前影院建设不平衡不充分问题，中西部地区，特别是县级城市及以下地区影院覆盖不足问题亟待解决，在低线城市相对饱和情况下，仍有发展空间。
此外，游戏板块版号通道开放，驱动2019年成长。12月21日，中宣部出版局副局长冯士新在2018游戏产业年会上表示游戏行业审批已经重启，随后12月底国家公布了第一批80个游戏板块获批，我们认为随着游戏版号（准予有版权的游戏上线）通道开闸，有望驱动游戏板块19年估值和业绩双提升。
广电板块获5G牌照，驱动估值提升。11月，中宣部副部长，国家广电总局党组书记、局长聂辰席公开表示：“在中央领导高度重视和亲自推动下，工信部已经同意广电网参与5G建设，国网公司正在申请移动通信资质和5G牌照。”我们认为，集团客户业务发力逐步抵消近两年传统收费下滑影响，宽带业务发力明显增长较快，未来700M以及5G牌照有望为广电资产再增长奠定基础。
诸多利好政策先后出台，板块政策边际拐点显著。我们认为传媒行业持续三年的下跌以及当前历史估值低位，随着政策效应边际改善明显，2019年挖掘个股与细分板块机会依然值得期待。
2.计算机：信息化、云计算利好不断
2018年4月13日，网信办与证监会联合发布《资本市场服务网络强国的若干意见》，《意见》要求资本市场大力培育网信企业，为资本市场注入新动力。自2017年底中央政治局学习“国家大数据战略”以来，国家对于科创领域的政策扶持力度不断加强，行业发展将逐步反映政策利好。
2018年4月20日至21日，全国网络安全和信息化工作会议在北京召开。会上，习近平指出，核心技术是国之重器。要下定决心、保持恒心、找准重心，加速推动信息领域核心技术突破。要抓产业体系建设，在技术、产业、政策上共同发力。要遵循技术发展规律，做好体系化技术布局，优中选优、重点突破。要加强集中统一领导，完善金融、财税、国际贸易、人才、知识产权保护等制度环境，优化市场环境，更好释放各类创新主体创新活力。要培育公平的市场环境，强化知识产权保护，反对垄断和不正当竞争。要打通基础研究和技术创新衔接的绿色通道，力争以基础研究带动应用技术群体突破，有利于净化行业环境，促进行业发展。
我国高度重视云计算产业的发展并制定了多项政策给予支持。其中，工信部2017年印发了《云计算发展三年行动计划（2017-2019年）》，《计划》中提出目标到2019年我国云计算产业规模要达到4300亿元。2018年8月工信部发布《推动企业上云实施指南（2018-2020年）》，提出到2020年新增上云企业100万家。在政策的大力推动下，我国云计算技术与市场日益成熟，企业的上云意识也在不断增强。
2018年以来，有关医疗IT建设的相关政策文件密集出台，加速了我国医疗信息化建设发展。卫健委于4月、7月分别发布了《全国医院信息化建设标准与规范（试行）》及《关于深入开展“互联网+医疗健康”便民惠民活动的通知》，从业务应用、信息平台、基础设施、安全防护、新兴技术5个方面提出262项建设标准，为医院信息化建设评价和指导提供了实操性指南，加速医疗信息化的同时，拉动计算机科技行业的发展。此外，轨道信息化、金融IT建设等均为行业的应用场景，有利于行业发展。
3.通信：提速降费、5G商用
2018年5月17日，工信部和国资委联合发布公告《关于深入推进网络提速降费加快培育经济发展新动能2018专项行动的实施意见》。总体来看，《意见》的五部分内容可归纳为三个方面：通过加快宽带网络演进升级、补齐宽带网络发展短板提升通信业供给能力；通过优化市场环境、落实提速降费加快释放流量红利；推动通信技术与实体经济深度融合、培育经济发展新动能。
2018年12月12日，中国信通院发布了《物联网白皮书（2018年）》，这是继2011年、2014年、2015年、2016年之后，中国信通院第五次发布物联网白皮书，在供给侧和需求侧的双重推动下，物联网进入以基础性行业和规模消费为代表的第三次发展浪潮，5G、低功耗广域网等基础设施加速构建，数以万亿计的新设备将接入网络并产生海量数据，人工智能、边缘计算、区块链等新技术加速与物联网结合，应用热点迭起，物联网迎来跨界融合、集成创新和规模化发展的新阶段。面对重大的发展机遇，各产业巨头强势入局，生态构建和产业布局正在全球加速展开。
工信部发布工业互联网网络顶层设计，明确2020年前网络体系建设目标。工信部发布《工业互联网网络建设及推广指南》，提出到2020年，形成相对完善的工业互联网网络顶层设计，初步建成工业互联网基础设施和技术产业体系。此次文件明确2020年前网络体系建设目标。明确到2020年之前，需要初步完成网络体系的四项建设：一是初步完成网络互联体系中的外网、内网建设，包括IPv6企业外网基础设施建设和完成100个以上企业内网建设升级；二是初步完成地址与标识体系建设，明确标识注册量超过20亿；三是初步完成应用支撑体系建设，包括建设开放的公告服务平台，以及建设20个以上网络技术创新和行业应用测试床；四是技术和标准体系建设包括建成应用创新示范项目，建立网络改造评估认证机制，构建网络技术产业生态。
此外，5G联盟成立，商用牌照将下发，商用加速落地等，均表明2019年将为5G大年，行业将迎来蓬勃发展。